Retour de la volatilité - Revue du 3e trimestre 2021

Les marchés financiers nous ont gentiment rappelé que les actions ne font pas toujours que monter. En baisse de 5,3% depuis son sommet du 2 septembre, la bourse américaine (indice S&P500) vient de connaitre son premier recul de plus de 5% depuis près d’un an, alors qu’elle en connait en moyenne 3 par année. Pour le trimestre complet cependant, les bourses ont essentiellement fait du sur place.

Rien de bien étonnant à voir une telle baisse en septembre, historiquement le pire mois de l’année en moyenne sur les marchés boursiers. Par ailleurs, cette volatilité risque fort de continuer en octobre puisque les questions qui angoissent les marchés sont pour la plupart loin d’être résolues :

• La poussée actuelle d’inflation sera-t-elle transitoire ou durable?
• Quand et à quel rythme les banques centrales – incluant la Federal Reserve américaine – resserreront-elles leurs politiques monétaires ultras accommodantes?
• La reprise économique succombera-t-elle au variant delta de la Covid-19?
• La bulle immobilière chinoise et les montagnes de dettes qui la supportent constituent-elles un risque systémique qui pourrait déclencher une crise financière?
• La pénurie énergétique – notamment en Europe et en Chine – est-elle une menace réelle pour l’économie mondiale et les profits des entreprises?

En attendant les réponses à ces questions, les portefeuilles équilibrés ont généré de bons rendements depuis le début de l’année. Malgré la baisse de septembre, les bourses mondiales sont en hausse de près de 12% (en USD) cette année.

Les obligations quant à elles continuent de défier les prédictions des « experts », le taux sur les obligations du trésor américain échéant dans 10 ans demeurant obstinément bas, à environ 1,5%. On verra dans la section Obligations quels facteurs expliquent possiblement que les taux restent bas.

On se garde d’utiliser des hypothèses de rendement trop optimistes dans nos projections de retraite, en se basant sur les résultats des 3 dernières années. Dans le contexte actuel où les taux obligataires sont bas et le ratio cours/bénéfice des actions est historiquement élevé, on doit être plus conservateurs dans nos projections de rendement à venir.

Revue des marchés

Actions canadiennes : encore le pétrole

Le marché canadien a été partiellement épargné par la baisse du mois de septembre et a conclu le trimestre avec une légère hausse 0,2%.

Ce qu’il est maintenant convenu d’appeler la crise énergétique, qui affecte entre autres l’Europe et la Chine, porte le prix du pétrole vers le haut. À 75$ le baril de WTI, il demeure à son niveau le plus élevé depuis 2014. À long terme, les efforts de plusieurs pays pour en réduire la consommation devraient faire fléchir la demande, mais en attendant ce sont plutôt les pétrolières qui ont réduit leurs dépenses d’exploration et d’exploitation de sorte que le marché mondial est très serré. Si le secteur de l’énergie n’a dégagé qu’un rendement de 1,6% sur le trimestre, le sous-secteur de l’exploration et de la production de pétrole et de gas est en hausse de 7,3% sur le trimestre et de 67,8% depuis le début de l’année.

Les titres du secteur aurifère sont en baisse de 9,5% sur le trimestre et de près de 18% depuis le début de l’année, reflétant la baisse de 7% du cours de l’or. Les titres aurifères génèrent des profits et versent des dividendes sur l’ensemble du cycle économique et ont donc leur place dans un portefeuille diversifié. L’or physique cependant ne génère aucun revenu et son prix au cours de la dernière année démontre encore une fois qu’il n’offre pas la protection contre l’inflation que certains « experts » lui prêtent. Il n’a pas sa place dans le portefeuille.

Shopify, le titre le plus important de la bourse canadienne à près de 7% de l’indice, a subi une baisse d’environ 17% depuis son haut atteint le 23 juillet. Ce recul reflète la tendance baissière des titres de technologie, qui ont un ratio cours/bénéfices élevé; celui de Shopify est de 70x. Malgré cette baisse récente, le titre est quand en hausse de près de 20% depuis le début de l’année.

Les titres de cannabis ont encore une fois fait une rechute, en baisse de 20,6% sur le trimestre entrainant dans le rouge l’ensemble du secteur des soins de santé. Ils ne pèsent cependant pas assez lourd dans l’indice pour infliger des dommages au portefeuille.

Actions américaines : en attente de la Fed

Malgré une baisse de 4,7% en septembre, l’indice S&P 500 des grandes capitalisations de la bourse américaine est essentiellement inchangé sur le trimestre. En tenant compte de l’effet de la devise, le rendement est de 3,4% en CAD.

Le marché semble être en attente de développements, particulièrement du côté de la Federal Reserve, dont les décisions au cours des prochaines semaines et des prochains mois pourraient être déterminantes pour la direction des taux d’intérêt à long terme et, conséquemment, pour l’évolution du ratio cours/bénéfices.

Les titres de croissance – et particulièrement les titres de technologie – auraient le plus à perdre dans une hausse de taux puisqu’ils versent peu ou pas de dividendes mais réinvestissent plutôt leurs profits. On voit déjà cette tendance se dessiner depuis la mi-septembre, alors que l’indice NASDAQ (fortement concentré en technos) performe nettement moins bien que le S&P 500.

Actions internationales : le Japon contribue enfin

Les actions japonaises ont connu un rare bon trimestre, ce qui a permis aux actions internationales de générer un rendement de 2,4% en CAD sur le trimestre.

L’arrivée de Fumio Kishida comme premier ministre amènera sans doute un peu de stabilité en termes de politiques économiques. Par ailleurs, la relance économique mondiale a généré une augmentation des exportations et des profits des entreprises japonaises.

La bonne tenue de la bourse hollandaise – qui fait une contribution non négligeable au rendement ce trimestre et pour l’année en cours – est due essentiellement au titre de ASML, un fournisseur d’équipement aux manufacturiers de microprocesseurs.

Les actions internationales auraient mieux fait sans l’apport négatif de Hong Kong, dont la bourse subit les contrecoups des mesures prises par les autorités chinoises pour resserrer les contrôles, notamment dans les secteurs de la technologie et de l’immobilier.

Marchés émergents : encore la Chine

Les marchés émergents ont généré un rendement de -5,3% en CAD sur le trimestre. On a ainsi perdu presque tout le rendement accumulé depuis le début de l’année, qui est maintenant de 0,2%.

Le grand coupable est la Chine. Les actions chinoises sont victimes des initiatives règlementaires des autorités dans le cadre de la politique de « common prosperity » de Xi Jinping. Le parti communiste se défend de vouloir dégriffer certaines entreprises et investisseurs chinois jugés trop puissants, mais en attendant, des centaines de milliards de $ en capitalisation boursière se sont évaporés pour des titres comme Alibaba, Tencent et Didi. Plus récemment, les craintes de risques systémiques liés aux montagnes de dettes qui supportent le secteur immobilier chinois ont fait trembler les bourses mondiales.

Ailleurs dans les marchés émergents, l’Inde continue sur sa lancée (+15,2% sur le trimestre et +25,8% pour l’année en CAD) alors que le Brésil a fait une rechute (-18,3% et -12,2%).

Obligations : quelle direction prendront les taux?

Le portefeuille d’obligations canadiennes a connu un rendement légèrement négatif de 0,5% au cours du trimestre.

Les « experts » sont perplexes face à des taux sur les obligations du trésor américain échéant dans 10 ans qui ne réagissent pas à la résurgence de l’inflation au cours des derniers mois et à la fin prévisible du programme d’achat de ces obligations par la Federal Reserve (ou quantitative easing). D’après eux, la poussée inflationniste va perdurer et les taux devraient augmenter, ce qui ferait baisser la valeur des obligations. Pourtant, l’histoire démontre que les taux pourraient demeurer bas, même dans un contexte d’inflation soutenue, comme on l’a vu dans les années 40. Les taux sur les obligations du trésor échéant dans 10 ans étaient restés sous la barre des 2,5% pendant toute une décennie alors que l’inflation annuelle moyenne était de 5,6% (voir graphique).

Plusieurs facteurs influencent la direction des taux d’intérêt sur les obligations 10 ans. Bien que l’inflation et la fin de l’actuel programme d’achat de la Fed tendent à pousser les taux vers le haut, on peut identifier au moins 3 facteurs exerçant une pression à la baisse. D’abord, malgré les déficits records, on prévoit une baisse substantielle des nouvelles émissions d’obligations du Trésor américain en 2022, réduisant l’offre d’autant, ce qui pousse les cours à la hausse et, conséquemment, les taux à la baisse.

Ensuite, les rendements exceptionnellement élevés des dernières années ont généré des surplus actuariels chez les fonds de pension et les compagnies d’assurance qui peuvent maintenant se permettre de « garantir » la valeur de leur portefeuille à terme en investissant dans les obligations du trésor, même avec des taux aussi bas qu’aujourd’hui.

Finalement, on a tendance à oublier qu’avant que la pandémie frappe la planète, on ne craignait pas l’inflation mais plutôt la déflation, engendrée notamment par la décroissance démographique. Tôt ou tard, la pandémie passera et ces craintes déflationnistes referont surface. Il ne faudrait pas s’étonner alors que non seulement les taux n’augmentent pas mais qu’ils descendent encore plus bas. Dans un tel contexte, on serait bien heureux d’avoir conservé une bonne proportion d’obligations dans le portefeuille.